Finance and Climate Change Part 1. Finance theory problems and investments to fi

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Finance and Climate Change Part 1. Finance theory problems and investments to fight climate change (youtube.com)


你好。我已经有一段时间没有制作财务模型视频了，也许有几个月。在这段时间里，我一直在忙于我的书，并思考我的书是否与现实世界有相关性。同时，这可能与我的嫂子有关，她认为气候变化并不存在，至少与我们人类的行为无关。气候变化显然是一个极其复杂、有争议且详细的话题，由于我的嫂子，我开始观看一些关于气候变化的重要视频和分析，从物理学的角度来探讨，当然也包括经济学的视角。然而，我并没有找到谁真正谈论金融与气候变化的关系，金融在这里指的是金融理论，真正的金融，而不是一般性的观点。这就是我在这个视频中要做的。我将讨论一些问题，这次不使用Excel。

这是我书中的一段摘录，打算放在我的网站上。起初，我只想提出几条关于气候变化的观点，让我的书变得更具相关性，反正我可能永远也不会出版我的书。在这里，我们要讨论的是投资与真正的投资。有一些投资是存在的。抱歉，我应该一开始就说清楚，我会尽量让这个视频简短一些，同时还会制作一个更长的视频，详细讲解一些细节和复杂之处，因为我在观看一些气候变化视频时，发现它们往往到最后才切入主题。我想在这里尽快进入正题。我们可以进行一些投资来应对气候变化，这些是适应性投资。这是我在马来西亚的好朋友们，他们有一些变电站，由于洪水的影响，至少是相关的，但我们不能说这些洪水是因为气候变化或人为因素造成的。

或其他任何事情，但他们不得不保护这些变电站。他们不得不在这里建造这些小东西，这些水泥制品，可能自己也会使用一些二氧化碳。并且这些东西可以持续很长时间。然后他们可以在上面替换，放置变电站。这是一种适应性投资。现在，我将快速浏览一下。我只会看一些图片。我教授课程，但我不是在大学里授课。我不够好，不能去那儿。通常我在课上问的第一个问题是，这个炼油厂和这个太阳能电池板，哪个更资本密集？从经济的角度来看，您会说哪个更资本密集？大多数时候，每个人都说这个。当然，这是正确的答案。正确答案是你在资本上花费的相对金额与其他所有方面的比较。我们有两个可能对抗气候变化的投资。一个

一个是太阳能电池板，另一个是适应性。它们都非常资本密集，这意味着它们的使用寿命很长。你在最开始投入了大量的资本，在那之后就没有燃料成本，也没有化石燃料的燃烧。你会有燃料强度，也会有运营开支或资本开支。这就是我们开始的地方。我们认识到，投资于应对气候变化是资本密集型的。因此，我刚才提到了NGCC。如果你不知道NGCC是什么，它代表天然气联合循环电厂。为了衡量资本强度，它不依赖于规模，而是依赖于你投资的资本与收益的比值。对于一个太阳能电厂，我可以通过计算出一个收益水平，得到资本与收益的比值大约是9比1。而对于这个电厂，比例要小得多，因为我们有所有的燃料在燃烧。现在，主题来了。我将尽快切入正题。如果你有一个资本密集型的项目……

投资有几个关键因素：第一，投资要持久；第二，与所有其他运营和维护费用相比，资本投入要很大，其中最大的费用是燃料。当你对于这个项目的收益做出不同假设时，或者说成本资本的代价，成本资本对炼油厂或天然气项目的影响并不大。但当我们谈到资本密集型项目时，成本资本的影响就非常显著。如果实务和金融理论表明成本资本过高，确实很高，那么你会遇到非常高的情况。比如在非洲，国家风险溢价较高，如果成本很高，那么这些项目看起来就不具经济性。如果收益较低，那么这些项目与其他项目相比是非常经济的，这是至关重要的。现在，人们讨论不同替代方案的成本，甚至核能的成本与其他成本的比较。

例如，煤炭电厂。回报率和资本成本是一个绝对重要的变量。现在，为了研究这个问题，您会注意到我只是随意跳跃， hopefully，我不从财务建模开始。我从一些哲学思想开始。现在，我无法理解哲学。我真的无法。所以，把这称为哲学可能并不太合适。阿尔伯特·爱因斯坦可能说过，或者可能没有说过这个。有位名叫罗伯特·阿诺特的人在一本叫《重新思考股票风险溢价》的书中说过，他说复利是宇宙中最强大的力量。你可能听说过类似的话。这实在是相当戏剧化。因此，在我的第二个视频中，我将逐一讲解这一切的细微差别。但本质上，如果你有，财务所做的就是使你在投资中所需的风险溢价复合化。如果你…… 当事情进入长期时，这一点会变得非常非常明显。

投资。我很抱歉让你感到烦恼，这些反复的调整让我无从下手。截图。如果我列出三种不同风险自由利率的情景，想要讨论风险溢价的复利，我们可以设定2%、5%或8.7%，我稍后会解释为什么使用这个数字。好的，这些投资的风险溢价方面。哎呀，我看不到了。来吧。好吧。如果我们，有一个一年期的投资，我们获得2%、5%、8.7%的回报。这是超出无风险回报的投资回报额。如果我们看10年的时间段，我们得到21%、62%、130%。这可能并没有正确归于爱因斯坦的名言。你知道吗，最终的问题，最终的哲学问题是，你真的需要在无风险利率基础上额外获得130%的回报来补偿你所承担的风险吗？是的。

所以我接下来想说，假设你要掷骰子，我不知道该怎么说这个，可能你可以得到一个固定的数字，或者冒点风险掷骰子。这种风险在你不断前进时是否会累积呢？仅仅因为你在一个年份掷骰子，在10年或20年后，你所承担的风险会变化吗？当然不会。所以这是第一个要点。我希望你能看到这与气候投资的关系，这些投资是资本密集型且生命周期长。如果我们必须给投资者提供这样的回报，那将使这些投资看起来不太经济。第二个要点是，在经济中，普通股票和普通投资需要承担怎样的风险溢价。在这里，我们可以开始定义资本成本，我将在下一个更详细的视频中介绍。但是，有个朋友，罗伯特·阿诺特，他说过，

口吃，抱歉。公司的利润不能无限制地以比GDP快得多或慢得多的速度增长。赫伯特·斯坦（Mr. Herbert Stein）说过，如果经济趋势无法永远持续下去，那它就不会持续。如果企业的利润增长速度超过GDP，最终它们将接管经济。现在，为了说明这一点，我做了一个小图表。在我详细的视频中，我会解释这些内容以及如何得到这些数据。但我回顾一下1980年。这是我第一次制作财务模型，任何人真的关心这一点。我们采用真实的标准，剔除通货膨胀，并查看标普500指数的真实表现，这可能不是一个好的观察方式，因为标普500没有股息。然后我们将其与企业利润进行比较。这条线是GDP线，而这条线是我们这些中等收入的穷人的收入线。所有数据均来源于美国联邦储备系统的数据库。

你可以看到企业利润，如果你看得够长远，当然，这些因素取决于你开始的时间，它们的增长速度比GDP略快，因此我们其他人的增长速度则慢于GDP。这就是我们经典的收入分配。GDP本身的增长率，过去是2.62%，但人们说在实际经济中将增长大约2%。所有的数字都是以实际价值计算的。至于股票，2000年出现过一个巨大的泡沫，也就是互联网泡沫。然后，这里的利润是税前利润。我之所以考虑税前利润，是因为在此期间发生了一些重大的税收变化。而就在这个时候，美国降低了税率。这是导致股票价格相对于盈利，即市盈率上涨的一个原因。但期待未来的增长速度大大超过这一水平，以及期待这一趋势持续上涨，就有点疯狂。因此，对未来的一个现实预期。

增长，这跟我们著名的内部收益率（IRR）是同一个意思，简直是荒谬。我想谈谈我参与的这个案例。我并不让我的论文经过同行评审，情况更糟。我必须在实际的诉讼问题上奋斗，对付人们。而这个人说，经济中普通股票的回报率可能是8.7%。如果你稍微做一些分析，就会发现这实在有些疯狂。接下来要让人们，特别是年轻人，了解的是，利率在最近的时期之前，几乎是不断下降的。理解这一点非常重要，而这一下降的幅度比通货膨胀更为显著，实际成本也在上升。这解释了市盈率较高的原因。在我们第二个哲学问题上的最终一点是，这个人说存在一个嵌入的，简单来说，因为大多数投资者的决策基于个人经历，我们有一个人口。

这主要假设长期5%的回报是他们的生来权利。那么，好吧，他主张的远远低于这个水平。现在让我们换个话题。我们正在讨论资本回报和资本密集型决策。第三部分来自我过去教授的一本书，我曾经像其他人一样认为这本书是金融的圣经。我认为它应该命名为《赞美垄断利润与增长》。我们在谈论回报，这是下一个哲学点。这是他们在书的某个版本开头提出的观点之一。我记不得是哪一版了。哦，对了，是第四版。好吧，与糟糕的欧洲和亚洲相比，美国市场的市盈率和市账率显著更高。他们没有说糟糕的表现。差异可以很好地解释价值估计的差异，尤其是在资本回报率的情况下。美国公司在资本回报率方面始终取得更高的收益。

的回报率，那么这可能意味着你在风电场的定价较低，或者只是进行了较少的投资。现在，让我们更详细地分析一下这个问题。但从本质上讲，这里有一个大问题。如果我们要讨论壳牌石油的案例，如果你需要非常高的回报率，那么这意味着什么呢？

如果你不回报得很好，那你就不会进行很多可再生投资。这显然就是壳牌的情况。但从金融理论的角度来看，这是错误的。只要你的收入超过资本成本并且能够增长，你就不必真的获得非常高的资本回报率。但如果你已经到达了人们所需的旅游次数，比如迪士尼之类的活动，从而无法再增长，那么你的价值就不会提高。尽管如此，经济仍然可以在较低的回报和较低的资本成本下繁荣，只要你在创造价值。这种必须获得非常高回报的观点违反了金融的基本理论，这一点是显而易见的。根据金融基本理论，你应该进行净现值为正的投资，而净现值本身是非常有争议的，我并不一定同意这一点。最后一个哲学问题是，

我们能否认真思考一下资本密集度究竟是什么？没有钱。我尝试从罗宾逊·克鲁索和休闲时间以及为家庭洗澡的角度来思考这个问题。我想到了一个简单的案例。我确实很难想出这个案例。你可以每天去收集木柴来给洗澡间加热。这是燃料密集型的选项。或者你可以想出一个装置。我无法想象，试着想象一下你在岛上用木头制作的某种浴缸。阳光照射在这些木头上，能加热浴缸。要制作这个，我天哪，我需要几个月的时间来完成这个。好吧，我可能永远做不出来，但或许某个富有创造力的人能做到，让阳光照射到水上，用太阳能加热，或者你可以生火，每天收集木材。这就是资本密集型，我们必须花费大量时间来事先制作这个。

这是燃料密集型的。我们每天都需要走来走去收集木材来实现这一点。这实际上就是资本密集型投资与燃料密集型投资的定义。现在，当你这样做时，没有β值。没有β值。好吧，我们可以讨论没有。我们需要真正考虑这台装置崩溃的风险或在收集木材时找不到木材的风险。这些都是我们真正需要思考的风险。而且在这一切中肯定没有国家风险溢价。所以这就是一些背景资料。接下来我要做的是逐章进行一些解读。我刚刚向你展示的这一章是第三章。现在我将展示如何基本上可以用我们的气候变化作为案例研究来解决金融中的各种问题。我要谈的第一个问题是，什么是真正的绿色洗牌。我几年前听说过绿色洗牌。我想象的是埃克森美孚，把绿色喷漆喷在上面。

他们的建筑墙壁或者其他什么东西。好吧，以下是我看到绿色洗涤（绿色掩饰）的真实情况。这与实际情况毫无关系。首先，在你的投资者报告中，这是威斯康星州的一家公共事业公司。你放上这样一对非常吸引人的夫妇，他们有太阳能，面带微笑，一切都显得非常环保。房子看起来，当然，非常适应气候。这真是一家好公司啊。然后你意识到每家公司都是这样，这是你在学习金融时应该首先明白的事情。你应该理解有这样一张图表，它表明，如果我们能获得超过我们资本成本的回报，那么我们就在这个著名的强劲区域，而这是每个人都想去的地方。每个MBA学生都会心里想，啊，是的，赶快到这儿，进行一些花哨的策略以获得垄断利润，达到这里。这些是糟糕的情况，而最糟糕的就是这种情况，因为在这里我们在增长，但回报却很低。所以，我们必须小心增长。

这家公司所做的事情是，他们说，好吧，让我们扩大所有投资。让我们展示我们所做的投资有多么出色。让我们疯狂地增长它们。但是然后我们去找政府和监管机构，确保我们能获得超过10%或11%的回报。这些人赚取了12%的收益，他们的股价因此飙升，因为他们成功地进入了这个领域，而几乎没有承担太多风险。而他们这样做的方式，则是通过制作一些美丽的图表。我只是在开个玩笑，但他们确实制作了这些精彩的图像。这对我来说就是“绿色洗涤”。你完全可以给他们一个与其资本成本相当的资本回报，并说，去做出正确的投资。这样一来，你不仅仅是在将一大笔钱转移给股东。这是绿色洗涤的许多版本之一。但它是一种引入问题的方式。接下来，我想告诉你的是，当我谈论这些问题时，我听到很多这样的影片，在这些影片里，你会听到人们……

谈到资本主义、税收以及其他一切，我从微观的角度来讨论，具体来说是从企业的角度。这就是我们在金融领域所做的。问题是，真的需要增长吗？这是一个大问题。关于经济增长的讨论非常复杂。也许我不想深入那个问题。但我想说的是，当我们以更细致的方式绘制这个图表时，除了我们的公用事业公司，这个领域并不一定是个好地方，因为每个人都想聚集在这里，一旦你投入资金，收益就会下降，开始出现过剩产能。这是经典的经济现象。在这个领域，资本成本可能会非常高，即使在这种情况下，beta值并未反映出来，我们的回报率确实高于资本成本，虽然可能不多，但我们保持冷静，继续前行。可以说，这里就是我们应该扎根的地方。

不是这样的。这里的地方在你获得的回报率低于你的资本成本时是可怕的。问题在于，你投入了大量的资本支出到公司，然后你投资了你的资金，突然间其他人也投资了资金，价格下跌，你亏钱。好的，这一切并不是那么糟糕，因为一旦你到了这个阶段，你就会试图退出你的业务。这才是真正的商业，不是什么废话。抱歉。因此，我们希望，如果整个世界都有这样的投资，好吧，让我们保持冷静，继续生活，我们的生活可能不会那么糟糕。这只是一个引言。接下来我们要讨论下一个问题，我完全同意内部收益率（IRR）已经占据了主导地位，内部收益率确实比净现值（NPV）更好地看待问题，但它们基本上是相同的。好吧，我们会深入讨论这个问题。不过，内部收益率确实有一个主要的麻烦。

一个主要的问题是，你重新投资内部收益率（IRR）本身。而且这种修改后的IRR方法根本不起作用。但IRR的问题在于，它特别惩罚长线投资，尤其是气候变化投资，这对它们的影响非常大。我在书中讨论的另一种方法叫做“获得的风险溢价方法”。即你在无风险利率之上赚取了多少？计算这个，而不是计算IRR。当你这样做时，我为这张图表感到抱歉。根据适当反映的情况，并去除扭曲后，你可以收取一个更低的价格。请记住，这整个过程都是通过我的书来解释这些概念如何与气候变化这一非常重要的问题相关联的。现在，我们转到壳牌。好吧，壳牌的首席执行官，可能是个好人，不管怎样。但他似乎有点害怕投资分析师。好吧，他说公司现在将要……

要关注股东回报。请记住，在介绍中，我们将重点放在股东回报上。如果我们投资于可再生能源，这些投资必须与更高的收益相一致。现在，为了介绍这个案例，我们可以看看这个。如果你回顾一段时间，我比较了壳牌石油、道达尔和埃克森美孚，当然，埃克森美孚是由约翰·D·洛克菲勒先生创立的老标准石油。好的，这条蓝线代表埃克森美孚。他们经历了真正的波动。还记得油价跌到负数的时候吗？他们的股价大幅下滑，但又有所回升。但是如果我们看看壳牌，灰色线的表现就不那么明显。嗯，他们的股价表现没有像埃克森那样好。哦，他们一定被分析师们骂得很惨，为什么你们不能像埃克森一样？顺便提一下，如果看道达尔，根据你开始的时间，他们的回报与埃克森美孚差不多。但当然，如果我们从这里开始，就会得到不同的测量结果。

所有这些。然而，可怜的壳牌表现得并不好。所以我们开始看看这个。当我们观察这一点时，我们可以看到投资资本回报率。壳牌在这儿，哦，不，只有12%。再看看埃克森美孚，21%。实际上，道达尔的回报率更高。另外，我还包括了一些可再生能源公司。下一代（NextEra），美国最大的，他们也有一些公用事业业务。伊比德拉（Iberdrola），ODP可再生能源，其实这些不是法国的。他们的回报率都很低，远低于这些回报率。当然，我们不考虑今年，当时的回报率确实非常低。所以我们最好离开这个话题。但在我们这么做之前，我们必须在这一章中讨论股东回报这一指标是多么扭曲和可怕。我们必须理解，对于年轻的投资，股东回报很低。这表明这是内部收益率（IRR）。

在底部，这是你从会计数据中测量的回报率与实际回报的比较。如果你的回报率较低，可再生投资的回报率并不是特别惊人，这是肯定的。你只能获得5%的36%。现在，如果你的回报稍微高一点，那就好一些。因此，问题在于，当你进行一些新的投资时，看起来你的回报是非常低的。在查看这些回报时，我们需要理解一些会计知识。这是一个非常基础的事情。当我们考虑通货膨胀时，这个问题会更加严重。所以，如果你只有5%的回报率，你在投资首年所获得的回报率实际上只有1.83%。如果你的回报更高，那就没有那么糟糕。因此，这是一个大问题。当我们说，“哦，壳牌，我们最好取得高回报。”时，我们面临着会计扭曲。这听起来似乎不是一个很有趣的问题，但它...

这让我们对所有财务报表分析的理解变得有些徒劳。我们可以看到，埃克森美孚停止了投资。基本上，他们的资本支出与折旧相比，低于100%。他们的资本支出必须远高于100%，才能替换掉他们的资产。所以他们的资产在老化。壳牌的情况稍微好一些，但这些可再生能源公司正在加大投资。因此，他们的回报会更低。这些事情可能对每个人来说都不太令人兴奋，但它们非常重要。接下来的一章，我会逐章讲解这本书，并说明这些观点非常真实。人们说，石油和天然气的回报率通常在10%到20%之间。什么？哦，我不能说脏话，但我可以说这是胡说。20%的回报率，你可以从石油投资中获得。这意味着你正在从某人那里窃取资金。你的价格太高了，远远超出了合理范围。

资本成本。在这个行业中，无法形成竞争性，而风电项目的资本成本则在5%到8%之间。我们实际上不清楚他们所谈论的内容，是否是股权内部收益率或其他什么。我们可以分析，但你可以看到埃克森美孚想要做的事情。这是一份我以前常用的旧报告，我曾经说过，这份报告展示了金融的方方面面，因为他们在美国以外的地区获得了31%的投资资本回报率。如果你查看他们的投资，可以看到他们在美国以外的投资总额超过340亿，而在美国的投资主要集中在炼油的下游。在化学品方面的投资情况也是如此。可以看出，他们希望将所有资金投入到高回报的投资中。这是经典之例，我称之为麦肯锡那本书，虽然我对那本书有一些批评。接下来我要讨论的是市盈率、市净率、企业价值与EBITDA倍数等指标。

这与我们讨论气候变化、激励机制以及不同类型项目的估值是否相关呢？我认为是相关的，因为当我们批评壳牌时，也许这是合理的，壳牌的企业价值，即股权和债务除以他们的现金流，即EBITDA，在任何资本支出（CapEx）之前，只有三倍。而埃克森美孚则是五倍。因此他们说，哦，埃克森美孚好得多。但这实际上并没有太多意义。这取决于你认为EBITDA会增长多少，你需要投入多少资本支出才能获得那样的EBITDA。有趣的是，这些在可再生能源方面收入较低的公司却有更高的企业价值与EBITDA的比率。所以我们要对这些数据谨慎一点。如果我们看看市净率，对我来说，这个市净率是最重要的比率。如果你观看其他视频，我会更详细地解释，但这说明我们展示的那些收益远远超出了成本。

壳牌石油在这里的资本，这意味着如果将人们投资的金额与市值进行比较，那并不是一个很好的故事。埃克森美孚稍微好一些，但可再生能源的表现更佳。那么这里的故事是什么？壳牌正在退出可再生能源，但这并不意味着可再生能源投资是坏的。显然，如果你看看其他公司，就是这样的情况。接下来的议题，我要讨论的是，虽然我们可以说这与可再生能源不是直接相关的，但下一个问题是终端价值。终端价值，对于任何公司来说，当你购买一只股票时，基本上就是在永久购买这只股票。所以我在这里放了一张约翰·D·洛克菲勒先生的照片，当他创立标准石油公司时，标准石油意味着他保持油品的标准，无论是什么，汽油，或者说SOS，或者石油产品。他保持了相同的标准，并收购了其他所有公司，从而创造了巨大的垄断。

利润问题。如果你在约翰·D·洛克菲勒掌控公司时投资，我不知道那时公司是否公开上市，或什么时候上市，但假设你那时在投资，你会问，他能否维持这种垄断利润，还是最终这些利润会消失？这实际上是个大问题，尤其是当你看一些情况时，这是一个哲学性的问题。我试图疯狂地推导出公式，以获取长期的价值，但长期的价值实际上可以追溯到我们的起源。最终，所有的资产都会消失，所有的石油都会被开采。问题是，你能否获得新的投资来实现垄断利润？这就是故事所在。当我们观察壳牌和埃克森的倍数时，感觉有些担心长期前景，好吗？现在，让我们回到一些我认为与气候变化更为相关的事情上。

我们首先是否应该在所有投资中使用内部收益率（IRR）或净现值（NPV）。对我来说，答案是否定的。当我看到开发项目时，我会疯掉。开发者就像那些疯狂的人一样，四处寻觅新项目，过于乐观，而其中大部分项目最终并没有成功。他们试图找到新的项目，我们可以将他们与某种软件的开发进行比较。我曾经进行过的开发项目，尝试以独特的方式解决财务模型中的循环引用，哦，我曾以为这是个好项目。结果并没有成功。我们不能用折现率和净现值来评估这些投资。这怎么可能呢？几乎每种投资都有某种开发周期，某种高风险期。现在，壳牌公司已经放弃了他们的氢气项目。氢气项目可能在经济上不可行，至少现在的绿色氢气是这样的。我们需要等待，找出解决方案，我们必须把事情做好。也许，

希望如此，哦，我们祈祷它会奏效。现在，我将这与气候变化联系起来。这位名叫西蒙·克拉克的先生在其中一段视频中称1980年代为失落的十年。他谈到了一个名叫约翰·辛努努的人，我想他的儿子现在是美国新罕布什尔州的州长之类的。他阻止了美国政府对任何气候变化的讨论。这个人的重点是，哦，当我们对那些现金流进行折现时，一旦考虑到支出以缓解气候变化的费用，并以相对较高的折现率折现收益，这样就不成立了。但问题是，如果你进行实际分析，这是你应该始终做的，而不是名义分析，实际利率没有任何荒谬的风险溢价，这就是国债，实际利率可能就是1%。这就是我们应该使用的折现率。

对开发支出的分析正确方法是做某种决策树，将概率纳入考虑并进行推导。而且你能想象如果你这样做，给成本加权，输入不同的概率，并使用较低的贴现率，我想你会得到非常不同的答案。这就是我们必须开始审视所有不同投资的方式，包括那些壳牌退出的投资。我们不能再单纯看回报率了。好吧，现在，这是一件让我有点情绪化的事情，当我们评估许多这些可再生能源投资时，不单单是可再生能源，任何项目，都可能是核能，也可以是其他任何东西。我对这些完全持中立态度，但它们实际上是通过项目融资来支持的。而对项目融资本质的理解实在太差了。根据Investopedia的定义，项目融资是一种贷款结构，其偿还依赖于现金流。

作为第二抵押品的项目资产。没错，这不是本质。关键在于，如果我们无法获得融资，项目就无法实施。项目的风险，包括长期风险，是可以管理和理解的，尽管可能存在一些商品价格风险。风险是通过债务服务来评估的，而不是通过贝塔系数。债务结构确实主导了一切。我必须说，金融界我的英雄之一是梅顿·米勒，因为我见过他，真是太棒了。但我们在项目融资中看待风险的方式是，我们投入大量债务，而这里有一点债务服务覆盖率，我们雕塑（调整）债务。我们不需要深入探讨所有那些问题。我有成千上万的视频讲解所有那些内容。但最终，我们主要关注股本回报率，看看这些可再生能源投资。它们的股本回报率相对较低，肯定不算特别出色。哦，我之前把这个打印错了。

哦，好吧，解决了这个问题。那么，当然，埃克森美孚（Exxon Mobil）在哪里呢？他们有28%的回报，但之后又出现了负回报。所以这些投资的回报更加稳定。这在项目融资中是典型的。我将对项目融资进行讨论，向你展示这些因素对核电厂的影响。我会使用Lazard公司发布的这份著名报告，Lazard是一家投资银行。Lazard制作了这些漂亮的足球场图表。例如，如果我们看核能，这些数据是很高的，远高于煤炭和天然气。所以如果你读这份报告，核能会被认为是不好的，因为它更昂贵，而煤炭会更好，天然气则会更好。但我们并没有讨论关于电池和储存的所有内容，我们也知道这些。好吧，我们会谈到这些，那是一个不同的问题。不过，当你看看他们所做的假设时……

他们做了一个假设，通货膨胀率为2.25%，但要注意到60%的债务。项目融资的债务比例很容易达到80%。债务成本，天哪，债务成本高达8%。而这项研究是在2020年进行的，当时无风险利率几乎为零，只有1%或2%。哦，此外，股本成本为12%。而且，不仅如此，他们在计算这些成本时，未能正确考虑通货膨胀。因此，当你过一遍并修正这些问题时，现在我可以，花了些时间，但其实不算太久，我们可以通过几个非常简单的公式来找到基本匹配。我得到0.127，你可以将其理解为12.7美分，或者像0.129一样。我为把结果写成12.7而感到抱歉，而不是12.9。不过，你可以将此归结为项目的生命周期、项目所需的回报、通货膨胀率以及运营和维护费用。这些是任何项目的物理特征，然后你将它们转化并根据此得到总成本。

通货膨胀调整。现在，如果你使用他们的方法，会得到这个结果，但如果你使用一种更合理的方法，这个整体内部收益率并不是股权内部收益率，而是债务和股权混合的内部收益率。在项目融资中，几乎全部是债务，虽然不是全部，但有80%是债务。如果你采用一种更现实的方法，并考虑到其他所有条件相同的情况下，唯一不同的是投资的生命周期、回报和通货膨胀的处理，那么我们得到的将是5.8，而不是12.7。现在，如果你回过头来，修正这个数据，那么我们还需要修正其他的数据，但突然之间就变成了5.8。好吧，这种气体的经济性取决于天然气的成本，另外我们还应该考虑一些排放因素，考虑到甲烷的泄漏可能让它几乎和煤电厂一样糟糕，而这又是一个不同的话题。你会得到一个完全不同的答案，而这恰恰显示出金融领域中某些问题的扭曲程度和重要性。

你们真的很激动。如果你在对我大喊大叫说我是支持核能的人，我对此感到抱歉，无论如何。我是持中立态度的，正如我所说的，这里有关于利率的真实情况。大概在那个时候，10年期国债的利率是1.76。好吧，那稍微高一点，信用利差是1.32。把这两个加起来，并不会给你带来他们所说的8%回报率。好吧，这本该是一个简短的总结，但现在还不是，我会继续的。好了，现在我们开始衡量资本成本。因为这个项目融资很好。我们可以测量80%资本结构的成本，并得到完全不同的答案，但我们仍然需要测量最后的股本成本，也就是股本回报率。现在，这就是金融变得完全疯狂的地方。好吧，我想我只是想说，我有机会倾听很多人的声音。我从事真实的工作……

我一直在做项目，而不是在大学教书，因为他们似乎不让我在那里教。其实我也没有真正尝试过，但我总是听到人们说：“哦，我们想要百分之十的回报。” 对我而言，这意味着10.00001。至于他们为什么会提出这个要求，只有上帝知道，而这是一个非常高的回报。那么，我们能否测试这个回报是否高于资本成本呢？不要使用贝塔，不要用股权市场风险溢价。我们将使用一个事实：你可以证明市场账面比率（市价与账面价值比率）等于回报减去增长再除以回报。现在，如果回报和成本相同，比如都为10，那么增长就会从方程中消失，这个比例始终为1。始终为1。如果这个值大于那个值，那么市场账面比率就会大于1。在你深入理解所有复杂的达摩达拉（Damodaran）数学之前，先理解一点这个数学。

“废话”是非常重要的，好吗？接下来，我们可以看看这家公司。这家公司类似于我们之前提到的第一家公司，他们的收益率稳定在大约10%左右。它是一家受监管的公用事业公司，属于非常稳定和乏味的公司。他们希望让自己保持乏味，乏味是好的。乏味且有增长的公司更好，而乏味、与增长相结合且资本回报率高的公司则是最好的。也许，这就是你希望整个经济的样子。嗯，除了回报过高之外。他们的市账率远远高于1。因此，任何关于这一回报可能是10%的想法都完全被驳斥。至少我们可以做点什么。我们可以反驳资本成本，这是一个大问题。这真的是一个大问题。再来看另一家公司，这也是我最喜欢的之一。这是一家来自马来西亚的公司，名字叫Tanaga。他们的市账率大约在1附近徘徊。我不知道，他们的回报并不是很稳定。但你可以看到这些回报与市场之间的关系。

大约一比一的账面价值比，这意味着这大约是在资本成本附近。不过，如果你看看马来西亚，他们显然有一个1.89%的国家风险溢价。哦，天哪，这让我感到不安。真的，真的让我感到不安。接下来我们会讨论这个话题。但这就是关于资本成本的起点，没有贝塔，没有股权市场风险溢价，直接这样分析。你甚至可以更高级一点，做一些回归分析。我不会深入探讨这一点。这表明资本成本远低于人们通常使用的水平。我得深吸一口气，因为我将讨论国家风险溢价和腐败。而这个人，看起来可能是个很好的人，看看他在微笑。他是一位教师。在我看来，他代表了传统金融中的既得利益。他有一个网站，在他的网站上，他发布了两个东西，这些东西损害了气候，扼杀了发展中国家的项目，扭曲了……

资本密集型与非资本密集型的比较非常惊人。因此，他可以任何时候微笑，但这并不好。他所做的，是将国家风险溢价加到资本成本上。这是巴基斯坦的数据。我没有在这里放最新的数据，因为我做的一个真正的研究截止到2001年。那时的数据大约在这里，因为该国现在外汇储备很少。但他计算的这些数字，我向你保证，他并没有做什么复杂的事情。他所做的真的非常简单。基本上，他唯一做的就是拿美元计价的主权债券收益率，并将其与美元进行比较，从而得出这个额外的金额。然后，他在其基础上做一点花样，但其余的部分都很少。这就是他现在所做的。他这些年来改变了方法。但接下来，你可以做的事情，这又回到了我们哲学上的问题，真正需要的风险溢价是什么。

当我们谈论债务时，事情变得非常简单。你只需使用一个非常简单的公式：你需要赚取的金额，即你需要获得的信用利差和风险溢价，等于你可能发生违约的概率。假设违约的可能性是10%。这样你就可以将这一概率乘以，如果真的发生违约，你将损失多少。例如，如果我们损失50%，而恢复50%，那么信用利差将会是50%。当然，你可以反向推算这个过程。现在，如果我们采用达莫达朗先生的数据，即使是比较低的数据，如果我们考虑一个普通BBB债券的信用利差，并假设违约后损失大约为50%，你可以看到，如果我们讨论的是一个两年期案例与一个七年期案例，损失将像我们之前谈到的收益复利一样复利计算。这意味着在七年内违约的概率大约为16%。这与这个信用利差相对应。现在，在巴基斯坦，

他之前所认为的最佳情况，现在当然完全反转了，他所认为的最佳情况意味着违约概率为63%，尽管这个国家从来没有违约过。你可以用类似的方式去分析其他国家，例如马来西亚，我们的违约概率大约是2%。而且，是的，那是超过无风险利率的2%。所以我们可以反推这个。你可以对不同的国家做这种分析。早些时候，他的违约率要高得多，达到12%。在这种情况下，到了第五年，违约概率就超过100%。这显然是不可能的。不过，信用利差在第四年可以保护你。如果在第四年发生违约，而你能够熬过前面的第一、第二和第三年，违约概率就是80%。这只是一个非常简单的计算。你只需将这个利率进行复利，并反推出这一数字。这与公司通过本地融资实际获得的情况完全不一致。

都是一样的。我知道达莫达兰先生说，不不不，我们不能看当地银行，我们不能看当地利率，这些利率低得惊人。这里有一个巴基斯坦的例子，利率，稍等一下，利率是，但这用的是卢比。所以我们得扣除通货膨胀，结果得到大约2%的信用利差，类似于BBB信用利差。达莫达兰先生会说，不，我们不能看当地的数据。我们必须看纽约的美国市场，看看标准普尔等等。而不是问，这些贷款的钱的银行是否都破产了？你会这么想。他们应该都破产了。有一些事情正在发生，而且有一些事情在发生。与这些国家风险溢价有一些大的扭曲。然后如果你看看市净率，你可以找到这个巨大的资本成本问题，这又是14%。这不是以美元计算的，而是以卢比计算的，扣除通货膨胀。

，因此你不会得到类似于那些国家风险溢价的东西。所以我希望你明白为什么你会有一个最低值。你最好认真考虑这个问题，而不仅仅是随便抛出那个数字。在最佳情况下，你确实需要非常仔细地观察并思考为什么你在某些地方发现不同的实际信用利差与外币的情况。你必须考虑供需关系，以及那些在纽约的人是否只是在他们的回报中增加了大量的额外利润。而你必须解决这些问题。现在，让我们进入最后几个问题，即股市风险溢价。现在我们要讨论我们著名的资本资产定价模型（CAPM）。1960年代，夏普因此获得了诺贝尔奖。它的公式是：股本成本 = 无风险利率 + β × 股市风险溢价。这次我们谈论的是这两个因素：无风险利率和股市风险溢价。它们是经济整体的，而β是公司特定的。我已经对此进行了讲解。

一开始可能有点复杂。但是如果这个股权成本是名义上的，我们可以将无风险利率除以无风险利率加通货膨胀率，然后将这两个因素结合在一起。唯一与通货膨胀有关的就是无风险利率。而其他的则没有，因此它们始终是实际数字。这是理解这些概念的第一步。接下来，你可以回到资本成本的定义，思考一下这个定义，并说，好吧，资本成本是我们为了补偿风险水平所需的最低回报，不是实际预期的回报，而是最低回报。或者，你也可以反过来想，探讨一下我们能够获得的可能回报率，然后逆向推导出我们可能面临的风险是什么。我在这里逐步讨论了这些内容。现在，谈谈我所面对的人，他们使用了Zacks或者其他来源（比如雅虎财经）发布的增长率。

价值线发布了一个增长率，并且他们计算了标准普尔500指数的所有增长率，得出的增长率是12.62%。这就是盈利将要增长的幅度。如果从中减去无风险利率，得到的风险溢价大约为8.7%。这是我们的8.7%。而达莫达兰先生则更加谨慎，他的股票风险溢价起初是很高的，然后他下降，但是突然发现股票市场风险溢价上升了。这是非常重要的。这会对可再生能源投资造成严重影响以应对气候变化。达莫达兰先生与其他一些研究的观点截然不同。我希望能更新一些这些研究。我们将在下一个部分更仔细地研究这个问题，但他们的数字是0, 0, 0, 0, 0, 0。他的数字将会在这里。他的数字将会高于所有其他的数字。

研究。所有这些其他研究，差别很大。为了看到这差别有多大，我现在要把beta放在一起。这个beta应该是唯一重要的风险衡量标准。没有其他风险，既不是DSCR，也不是价值风险，更不是对现金流是否存在均值回归的评估。没有，唯一重要的风险衡量标准就是beta。好的，然后尤金·法马先生，另一位诺贝尔奖得主说，beta已经过时了。这是胡说八道。我们的beta存在偏差。低beta股票赚取了高回报等等。然后这位马歇尔·布鲁姆先生，我想他或多或少是和法马在一起的，可能是学生。他在1970年代写了一篇论文，说我们不应该使用从统计上计算出来的beta。我们应该将其加权0.67并放置为1。因此这是回归于1。beta据说会回归于1。如果你认为这些对beta的小调整和这些事情无关紧要，

我想给你展示的是这些事情非常重要。这就是为什么我们必须回去真正思考，哎呀，这个金融到底在做什么？当我们像达莫达兰那样固有地将资本成本定得很高时，这对投资者来说是好事，因为他们可以试图迫使你获得垄断利润，这当然是他们所想要的，这对他们来说没问题。但是，使用高资本成本对于评估我们可再生能源或气候应对投资的成本和收益来说，是一件令人难过的事情。如果我这样说呢？这有一个小例子。我使用达莫达兰的模型和3%的风险无风险利率。我使用3.5%的无风险利率，对应于这个β值，我采用了从互联网搜集的β值或来自Market Watch的β值，它考虑了均值回归因素。我也使用了下一个时代公司的数据，或者使用Yahoo财经根据五年平均计算的0.54。这导致我们得到完全不同的β值，不同的结果。

风险溢价的差异，以及我们在资本成本上的巨大差异，这一点非常重要。可能在这里移动一下。好吧，我快结束了。关于每个人都使用的布隆伯格调整，我对此有点情绪化，因为他通过一种非常简单的方法做了这个调整，因为数据并不完全可用。他从1926年开始，将一些低贝塔值的股票与一些高贝塔值的股票进行了结合。到1947年，贝塔值有所增加。然后他甚至扩展到了1954年至1968年。天哪，这非常及时。然后他做了同样的事情，当贝塔值超过1时，它反而下降了。这证明我们只需接受这种调整，对吧？但是，当你更仔细地考虑某个行业中的个别股票时，我为公用事业股票这样做，结果并不是这样的。所有这些股票，你完全可以自己轻松计算贝塔值，而不是简单地引用数据。你不会发现这个问题。

均值回归根本不存在。然后当你计算贝塔值时，你也可以查看周数据或月数据。你可以查看不同的时间段，然后得到这些贝塔值。这是疫情后得到的贝塔值，这是疫情期间的贝塔值。对于这家位于纽约市的公司，你会看到巨大的差异。如果你用月数据进行计算，你会得到一个很小的贝塔值。如果你用长时期的周数据来计算，也是没有理由不能得到不同的贝塔值。这表明你会得到不同的结果。最后我想讨论的是贝塔的去杠杆和加杠杆，这也是一个问题。如果我在这段简短的讲座中没有向你展示，尤其是对那些关注金融的人来说，基本上金融中的一切都是错误的。我认为确实如此，而这不仅是错误的，还会影响我们应对气候变化所需的投资。因此，当我对贝塔值进行了去杠杆和加杠杆处理时……

贝塔值，真正的问题在于如果你有一个通过项目融资的投资，而融资比例可能达到80%，然后将其重新评估为一家上市公司的贝塔值，后者的债务资本比率可能为50%。如果使用均值回归的贝塔值，我得到的是0.77乘以这个值。这就是上面提到的资产贝塔。其实并没有那么复杂。你可以通过鲍勃·哈马达（Bob Hamada）进行一些税务调整，他是个非常好的人。我在他的办公室花了很多时间。你将其乘以资本与股本的比率，重新评估后，你会得到2.85的贝塔值。这产生了非常高的回报，并显示这些东西实际上毫无价值。所以这就是我的介绍。我希望，无论你是否在金融领域，我希望有些不在金融领域的人有一天能够观看这个视频。希望他们能意识到这些东西真的很重要。无论你是要讨论核能，还是谈论氢气不好或其他任何事情，

这些事情确实很重要。我再说一点。我想谈谈Ram卡车。人们抱怨SUV的销量激增。是的，它们确实糟糕。但是，实际上，当我在威斯康星州北部开车时，我看到的都是这些卡车。就像有人在向气候变化做出抗议。我找不到我的Ram卡车。好吧，我不再说了。我很想和你谈谈我如何带着我的孙女四处走，并告诉她应该在每一辆这样的卡车上贴一个标志。它们的二氧化碳排放量大约是小轿车的七倍。你能想象它们使用了多少钢材吗？这些真的是最糟糕的卡车。如果你去美国威斯康星州北部，你看到的全是这种卡车。够了，好的，我不说了。